Hong Kong phê duyệt dịch vụ thế chấp ETF Ethereum ảnh hưởng đến thị trường tiền điện tử

Vào ngày 7 tháng 4 năm 2025, trong khuôn khổ lễ hội Web3 tại Hồng Kông, Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông đã phát hành "Thư thông báo về việc các nền tảng giao dịch tài sản ảo cung cấp dịch vụ thế chấp". Cơ quan quản lý cho biết nhận thức được những lợi ích tiềm năng của việc thế chấp trong việc tăng cường an ninh mạng blockchain và mang lại lợi nhuận cho các nhà đầu tư.

Sau khi thông cáo được phát hành, Quỹ Huaxia và Quỹ Bosera đã nhanh chóng phản ứng với ETF Ethereum giao ngay đã phát hành. Vào ngày 11 tháng 4, Quỹ Bosera thông báo rằng ETF Ethereum tài sản ảo Hashkey của họ đã được phê duyệt và từ ngày 25 tháng 4 có thể thế chấp tối đa 30% vị thế Ethereum. Vào ngày 18 tháng 4, Quỹ Huaxia cũng thông báo sẽ ra mắt dịch vụ thế chấp cho ETF Ethereum giao ngay của họ, trở thành quỹ thứ hai tại Hồng Kông cung cấp dịch vụ này.

Thế chấp là đặc điểm chính phân biệt chuỗi công khai PoS với chuỗi công khai PoW. Nhà đầu tư có thể thế chấp các token quản trị của chuỗi công khai PoS mà họ nắm giữ vào các nút blockchain hoặc nền tảng thế chấp thanh khoản, để nhận được phân chia lợi nhuận tương tự như khai thác trên chuỗi công khai PoW. Điều này không chỉ mang lại thu nhập gia tăng thụ động mà còn có thể nhận được thu nhập chủ động.

So với đó, mặc dù nhiều quỹ công khai ở Hồng Kông cũng hợp tác với sàn giao dịch để phát hành sản phẩm ETF Bitcoin, nhưng chuỗi công khai PoW không có cơ chế thế chấp, cái gọi là thế chấp BTC trên chuỗi thực chất là dịch vụ cho vay được cung cấp sau khi cầu nối với chuỗi EVM. Quỹ ETF Bitcoin giao ngay, với tư cách là bên quản lý, không có quyền cho vay tài sản của khách hàng, do đó nhà đầu tư không thể đạt được lợi nhuận chủ động thông qua thế chấp.

Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông đã phê duyệt dịch vụ thế chấp ETF giao ngay Ether sớm hơn Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ, điều này là một cột mốc quan trọng đối với Hồng Kông trong việc trở thành trung tâm Web3 của châu Á. Điều này không chỉ thể hiện sự nghiên cứu sâu sắc của cơ quan quản lý tiền điện tử Hồng Kông về cơ chế phân phối thu nhập trên chuỗi, mà còn cho thấy thái độ tiến bộ và cởi mở của chính phủ Hồng Kông đối với chính sách ngành công nghiệp tiền điện tử. Đối với các nhà đầu tư tài chính truyền thống, họ có thể quan tâm hơn đến việc dịch vụ thế chấp ETF có thể mang lại bao nhiêu lợi ích thực tế cho nhà đầu tư. Nội dung dưới đây sẽ phân tích cụ thể lợi nhuận mà việc thế chấp ETH mang lại cho nhà đầu tư và tác động của nó đối với ngành công nghiệp Web3 của Hồng Kông.

1. Phân tích lợi nhuận từ việc thế chấp ETH

Quỹ Hoa Hạ và quỹ Bo Shi đã ra mắt dịch vụ thế chấp cho ETF Ethereum giao ngay vào tháng 4, lần lượt được cung cấp nút bởi sàn giao dịch OSL và sàn giao dịch Hashkey. Do hai công ty chưa công bố số tiền cụ thể phân bổ cho các nhà đầu tư, bài viết này sẽ cung cấp thông tin tham khảo cho các nhà đầu tư dựa trên lợi nhuận thế chấp ETH trên chuỗi.

1.1 Cơ chế thế chấp ETH và lợi nhuận thế chấp trên chuỗi

Cơ chế thế chấp của chuỗi công khai Ethereum có thể được mô tả như sau: Chuỗi công khai là "đường ống" cung cấp mạng cho các giao dịch địa chỉ trên chuỗi, được cấu thành từ các nút máy chủ phân tán trên toàn cầu. Người giao dịch cần trả phí Gas khi giao dịch được xác nhận bởi các nút. Để trở thành nút Ethereum, ngoài thiết bị phần cứng, còn cần thế chấp 32 đồng ETH vào địa chỉ hợp đồng chính thức. Ngoài việc nhận thưởng khối, các nút còn có thể nhận thu nhập MEV và tiền thưởng giao dịch trước. Những người nắm giữ ETH nếu không đủ vốn để vận hành nút, có thể gián tiếp nhận chia sẻ lợi nhuận nút thông qua việc thế chấp vào các nhà cung cấp dịch vụ như Lido.

Tỷ lệ lợi suất thế chấp ETH được xác định bởi công thức sau: thế chấp lợi suất =（phần thưởng khối + phí MEV + phí Tips）/ tổng giá trị ETH thế chấp

Theo thống kê, trong giai đoạn thị trường gấu vào tháng 11 năm 2022, APY thế chấp ETH ổn định trên 5%, là mức cao nhất trong những năm gần đây. Trong giai đoạn thị trường bò vào tháng 12 năm 2024, APY chỉ khoảng 3.3%. Vào tháng 5 năm 2025, APY thế chấp ETH là 3.07%, từ góc độ sản phẩm tài chính mà nói, không được xem là lợi nhuận cao.

Các yếu tố ảnh hưởng đến sự thay đổi của tỷ lệ lợi tức thế chấp có thể được phân tích thêm. Sau khi đề xuất EIP-1599 được thông qua, phần thưởng khối mà các nút nhận được tương đối ổn định. Sự tăng vọt của APY thế chấp ETH chủ yếu đến từ sự bùng nổ tạm thời của thu nhập MEV và thu nhập Tips. Lấy ví dụ vào ngày 9 tháng 5 năm 2023, APY thế chấp ETH trong ngày đã tăng lên 10.66%, trong đó tỷ lệ lợi tức từ phần thưởng khối là 3.81%, thu nhập MEV là 3.54%, thu nhập Tips là 3.31%.

Vào đầu tháng 5 năm 2023, khối lượng giao dịch của dự án Memecoin PEPE tăng vọt, vào ngày 5 tháng 5, giá trị thị trường đã tăng gấp 70 lần. Dưới sự chi phối của tâm lý FOMO, các nhà đầu tư đã mua và bán PEPE với số lượng lớn. Từ ngày 6 đến 10 tháng 5, giá trị thị trường của PEPE đã giảm hơn 50%, một số người dùng đã trả Tips cao cho các nút để giao dịch sớm. Đồng thời, các nút có thể đạt được giá trị chuỗi tối đa bằng cách thao túng thứ tự giao dịch.

Các token có hiệu ứng làm giàu rõ ràng trong thời gian ngắn sẽ xuất hiện trên chuỗi và tạo ra lưu lượng truy cập, thu nhập Tips và MEV mà các nút nhận được sẽ tăng đáng kể. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng, thu nhập MEV và thu nhập Tips chỉ liên quan đến các nút xuất khối, không phải được phân chia đều. Do đó, trong tương lai, lợi nhuận từ việc thế chấp sản phẩm ETF Ethereum của Quỹ Hoa Hạ và Quỹ Bo Shi sẽ liên quan chặt chẽ đến hoạt động của các nút OSL và Hashkey.

1.2 Ether vs SOL thế chấp lợi suất so sánh

So với các chuỗi công cộng khác, tỷ suất sinh lợi từ việc thế chấp ETH không mạnh mẽ. Là đối thủ chính của Ethereum, đến tháng 5 năm 2025, tỷ suất sinh lợi từ việc thế chấp trên chuỗi Solana đạt 8,70%, cao hơn ETH 5 điểm phần trăm. Điều này cũng khiến cho các chủ sở hữu SOL có xu hướng thế chấp nhiều hơn. Hiện tại, tỷ lệ thế chấp SOL ( tổng số thế chấp/tổng số phát hành ) là 67,97%, trong khi ETH chỉ là 28,56%.

Tỷ suất lợi nhuận từ việc thế chấp ETH tiếp tục giảm, một lý do quan trọng khiến nó tụt lại xa so với SOL là đề xuất EIP-1559. Đề xuất này nhằm giảm tỷ lệ lạm phát của ETH, tối ưu hóa mô hình kinh tế. Thông qua nút trước, có thể nhận được phí cơ bản + Tips mà các nhà giao dịch trả, thông qua nút sau chỉ nhận được Tips, phí Gas cơ bản bị tiêu hủy để đảm bảo sự giảm phát. Điều này khiến các nút và người thế chấp mất đi một phần thu nhập lớn.

So với điều đó, Solana đã chọn một con đường trung gian, 50% phí cơ bản được đốt cháy, 50% được thưởng cho các nút. Phí Gas cơ bản của SOL trong việc thế chấp nhiều hơn 50% so với ETH. Phí Gas giao dịch trên chuỗi Solana dự kiến sẽ lần đầu tiên vượt qua Ethereum vào quý 1 năm 2025, trở thành chuỗi công cộng có phí Gas cao nhất. Do đó, các nút và người thế chấp của Solana cũng được hưởng lợi từ việc tăng phí Gas. Các đội ngũ cốt lõi của các chuỗi công cộng đang tìm kiếm sự cân bằng giữa lợi nhuận của các nút và cơ chế giảm phát.

Tổng thể mà nói, đối với các nhà đầu tư tài chính truyền thống, việc thế chấp SOL trên chuỗi cần phải đăng ký ví Web3 và các thao tác phức tạp khác. Việc thế chấp ETF Ethereum đã nâng cao lợi nhuận mà không làm tăng ngưỡng hoạt động, là một bước tiến dịch vụ tài chính mang tính cột mốc trong quá trình chuyển đổi từ Web2 sang Web3. Các nhà đầu tư truyền thống có thể coi dịch vụ thế chấp như một khoản cổ tức bổ sung khoảng 3% dựa trên tài sản mã thông báo.

2. Hong Kong Ethereum ETF thế chấp là chính sách lợi ích đuôi dài

So với thái độ của Hồng Kông và Hoa Kỳ đối với ETF tiền điện tử, Hoa Kỳ đã ra mắt ETF Bitcoin sớm hơn và là ETF đầu tiên trên thế giới, có hiệu ứng mẫu mực. Tuy nhiên, trong lĩnh vực ETF Ethereum, Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông đã đi trước một bước, phê duyệt thành lập vào ngày 15 tháng 4 năm 2024, ba sản phẩm sẽ nhanh chóng được triển khai vào ngày 30 tháng 4.

ETF Ethereum giao dịch thực tế tại Mỹ được phê duyệt chậm hơn so với Hồng Kông. 4 tháng sau khi ETF Bitcoin được thông qua, SEC Mỹ mới phê duyệt ETF Ethereum vào tháng 5 năm 2024, các sản phẩm của BlackRock và Fidelity phải đến cuối tháng 7 mới ra mắt. Từ góc độ thực thi và hiện thực hóa chính sách, Hồng Kông chiếm ưu thế về ETF Ethereum. Tuy nhiên, Mỹ, với tư cách là trung tâm tài chính toàn cầu, vẫn không có đối thủ về tính thanh khoản. Tính đến cuối năm 2024, quy mô ETF iShares Ethereum Trust của BlackRock đạt 3.584 triệu USD.

So với đó, quy mô quỹ ETF ở Hồng Kông nhỏ hơn. Tính đến cuối năm 2024, quỹ ETF Ether của China Asset Management có quy mô 34,34 triệu USD, quỹ của Bosera có 19,55 triệu USD, quỹ của Harvest có 9,57 triệu USD, tổng cộng ba quỹ là 63,46 triệu USD, khoảng 1% tổng quy mô quỹ ETF Ethereum ở Mỹ.

Từ logic sản phẩm tài chính, ETF Ethereum ở Hong Kong thông qua dịch vụ thế chấp để chia sẻ phí Gas, có lợi thế cạnh tranh rõ rệt so với sản phẩm của Mỹ. Người dùng lý trí nên hoàn trả ETF Ethereum của BlackRock, chuyển sang mua sản phẩm của Huaxia hoặc Bosera để theo đuổi lợi nhuận cao hơn.

Nhưng sự thật không phải vậy, sau khi dịch vụ thế chấp được ra mắt vào tháng 4 năm 2025, việc đăng ký ETF Ethereum ở Hồng Kông không thấy sự gia tăng rõ rệt. Giá ETH trong tháng 5 đã tăng từ 1.500 USD lên 2.500 USD, ETF Hồng Kông đã có dòng tiền ròng lần lượt là 610.000 và 700.000 USD vào ngày 12 và 13 tháng 5. Sau khi dịch vụ thế chấp ra mắt, ETF Ethereum tại Mỹ cũng không có sự rút lui lớn, ngược lại từ ngày 24 đến 28 tháng 4 đã có dòng tiền ròng cộng dồn 230 triệu USD, dòng tiền ròng trong tháng 4 lớn hơn dòng tiền rút.

Hiện tượng này có thể được giải thích từ một số góc độ: trước hết, tính thanh khoản của thị trường Hồng Kông không bằng sự dồi dào của Mỹ, ngay cả khi dịch vụ thế chấp được triển khai cũng khó thu hút được nhiều vốn. Thứ hai, người sở hữu ETF của Mỹ khó có thể hoàn thành việc đăng ký tài khoản chứng khoán Hồng Kông trong thời gian ngắn. Cuối cùng, khách hàng chính của ETF là các nhà đầu tư tài chính truyền thống, việc hiểu "thế chấp" như một khái niệm chuyên biệt vẫn còn có một ngưỡng nhất định. Mặc dù hiện tại, ấn tượng của nhà đầu tư về tiền điện tử đã có sự thay đổi, nhưng việc hiểu sâu về logic vẫn cần thời gian.

Hồng Kông phê duyệt dịch vụ thế chấp cho ETF tài sản ảo là một chính sách có lợi dài hạn, nhưng trong ngắn hạn chưa thể nâng cao đáng kể quy mô. Điều này chủ yếu do tính thanh khoản của thị trường Hồng Kông không đủ, khó khăn trong việc đăng ký cho các nhà đầu tư quốc tế và nhận thức hạn chế của các nhà đầu tư truyền thống về "thế chấp". Khi giáo dục thị trường được nâng cao và cơ sở hạ tầng được hoàn thiện, hiệu ứng dài hạn của chính sách này có thể dần dần được thể hiện trong tương lai.

3. Triển vọng hệ sinh thái Ethereum tại Hồng Kông và sự phát triển của RWA

Hong Kong triển khai nhanh hơn ETF giao ngay Ethereum so với Mỹ, trong khi lợi suất thế chấp của SOL cao hơn ETH, độc giả có thể tự hỏi tại sao không nhanh chóng thông qua ETF Solana và cung cấp dịch vụ thế chấp. Điều này cần được thảo luận từ góc độ vĩ mô về mối quan hệ giữa tiền mã hóa và tài chính truyền thống. Việc phê duyệt Bitcoin ETF chủ yếu dựa vào vai trò của nó như một thước đo giá trị chính trong tiền mã hóa, đồng thuận Bitcoin đã ăn sâu vào tâm trí mọi người. Việc phê duyệt Ethereum ETF một mặt là do ETH lâu dài giữ vị trí thứ hai về giá trị thị trường tiền điện tử, mặt khác mạng lưới Ethereum hiện đang là chuỗi công khai có tổng giá trị tài sản RWA cao nhất.

RWA là điểm neo cho sự hợp tác giữa tài chính truyền thống và thế giới mã hóa, dần tách rời khỏi DeFi vào năm 2024 để trở thành một câu chuyện độc lập. Là trung tâm tài chính châu Á, Cơ quan Quản lý Tài chính Hồng Kông sẽ ra mắt dự án Ensemble Sandbox vào tháng 8 năm 2024 để thúc đẩy ứng dụng mã hóa. Tính đến tháng 5 năm 2025, các dự án RWA như trạm sạc của Langxin Technology, nhà máy điện mặt trời của Xiexin Group, và dự án đổi pin của Xunying Group đã được hoàn thành. Ngoài ra, Quỹ Hua Xia ( Hồng Kông ) sẽ ra mắt quỹ mã hóa bán lẻ đầu tiên ở châu Á-Thái Bình Dương vào tháng 2 năm 2025 - Quỹ Tiền Điện Tử Hồng Kông Hua Xia, với tài sản cơ sở là tiền gửi ngắn hạn bằng đô la Hồng Kông, và việc phát hành token diễn ra trên chuỗi Ethereum.

Chính sách hỗ trợ và việc nhanh chóng triển khai các dự án thể hiện sự coi trọng cao độ của Hong Kong đối với lĩnh vực RWA. Đến tháng 5 năm 2025, tổng giá trị tài sản RWA trên mạng lưới Ethereum đã vượt quá 7 tỷ USD, tổng giá trị tài sản stablecoin vượt 120 tỷ USD, đều là số 1 trên chuỗi công khai, tạo thành một quỹ tài sản khổng lồ. Dịch vụ thế chấp của Hong Kong lần này có thể mang lại một tầm nhìn lớn hơn, có thể đại diện cho việc Hong Kong sẽ tham gia nhiều hơn vào việc xây dựng quản trị mạng lưới Ethereum, nhằm phát triển RWA, một lĩnh vực chính sách trọng điểm.

Các nút chính của ETH được coi là những đóng góp quan trọng cho an ninh mạng, có tiếng nói lớn trong quản trị và định hướng phát triển của hệ sinh thái Ethereum. Vào quý 4 năm 2024, DeSci trở thành một câu chuyện mới nổi trong ngành, những người thúc đẩy chính bao gồm người sáng lập Ethereum Vitalik, người sáng lập Coinbase Armstrong và người sáng lập Binance CZ. Lido, chiếm 26,3% thị phần thị trường tiền điện tử của Ethereum, có người sáng lập Lomashuk cũng có ảnh hưởng mạnh mẽ đến cộng đồng Ethereum. Có thể thấy, dịch vụ thế chấp không chỉ nâng cao lợi nhuận của người dùng mà còn nâng cao tiếng nói của Hồng Kông trong cộng đồng Ethereum, từ đó phát triển hơn nữa hệ sinh thái RWA tuân thủ.

4. Kết luận

Hồng Kông trong việc đột phá chính sách sinh thái Ethereum và định hình sâu vào lĩnh vực RWA,