从零开始梳理 DePIN 的投资逻辑：Alpha机会仍存

灰度在今年年初发布了一份关于 DePIN 的研究报告，展示了头部 DePIN 项目及其市值。自 2022 年以来，DePIN 和 AI 一直被视为 Crypto 投资的两个新方向。然而，DePIN 领域似乎还缺乏一个标志性项目。虽然 Helium 可算作头部项目，但它的出现甚至早于 DePIN 这个概念；而表中的 Bittensor、Render 和 Akash，更多被归类为 AI 赛道。

这表明 DePIN 赛道缺乏一个足够强大的龙头项目来开拓这个领域的潜力。因此，DePIN 赛道在未来 1-3 年内可能仍存在一些 Alpha 机会。

本文旨在从零开始梳理 DePIN 的投资逻辑，包括为什么 DePIN 是值得关注的投资赛道，以及提出一个简单的分析框架。由于 DePIN 是一个综合概念，涵盖多个子赛道，本文将从宏观角度解释概念，同时给出具体例子。

为什么关注 DePIN 投资

DePIN 不仅仅是一个流行词

首先需要明确，将物理世界的基础设施去中心化并非空洞的概念，也不仅仅是单纯的"叙事炒作"，而是可以落地执行的。DePIN 中确实存在去中心化可以"实现"或"优化"某些场景的机会。

以下是两个简单例子：

在 DePIN 的主要赛道之一 - 电信领域，以美国市场为例，传统通信运营商通常需要投入巨额资金用于频谱许可证拍卖和基站部署。相比之下，Helium Mobile 通过社区众包方式，将早期成本分摊给每个用户，个人只需购买价格适中的热点设备即可接入网络，成为"微运营商"。这种模式显著降低了网络部署的总体成本。

在 AI 数据领域，传统 AI 公司为获取训练数据，需要向大型平台支付高额 API 费用，并面临越来越多的版权和技术限制。Grass 通过分布式的网页抓取解决了这一问题，允许用户通过下载浏览器扩展来分享闲置带宽，协助抓取公开网页数据，并获得代币奖励。这种模式大大降低了 AI 公司的数据获取成本，同时实现了数据的多样性和地理分布性。

总的来说，投资 DePIN 的一个基本出发点是：去中心化的物理基础设施有机会比传统物理基础设施表现更好，甚至可以实现传统方式无法达成的目标。

作为基础设施与消费者应用的交汇点

作为 Crypto 投资的两大主线，基础设施和消费者应用各自面临一些挑战。

基础设施项目通常具有两个特点：一是技术属性强，市场认知存在脱节；二是大多数基础设施项目是面向企业的，相对远离终端用户。这导致基础设施项目难以推动用户的心智占有率，传播性较差。

相反，消费者应用直接面向终端用户，在心智占有率的获取上有天然优势。但新概念容易被市场证伪，甚至在热点转移后可能迅速衰退。

DePIN 可以较好地平衡上述两种困境：

1. DePIN 建立在物理世界的真实需求基础上，优质的 DePIN 项目有坚实的产品市场契合度和收入，不易被证伪，且容易被市场理解。
2. DePIN 同样有用户端的使用需求，可以获取心智占有率。例如，用户可以下载 Grass 的浏览器插件贡献闲置带宽，目前 Grass 已触达 250 万终端用户，其中许多为非加密原生用户。

DePIN 投资框架

方向

从直觉出发，5G 和无线网络是大市场，车载数据和天气数据是小市场。需考虑需求端是否为刚需或需求强烈。即使 DePIN 只能捕获传统大市场的一小部分，在加密货币市场的规模下，其市场容量也相当可观。

产品

DePIN 模型特别适用于资本要求高、进入门槛高、垄断格局明显且资源利用不足的行业。评估产品市场契合度主要考虑两点：

在供应端，DePIN 是否实现了原来无法实现的功能，或比现有解决方案有显著优势（成本、效率等）。

在需求端，DePIN 提供的产品必须存在真实市场需求，最好有强烈的付费意愿。

关于硬件，可以从"制造-销售-分发-维护"的时间线来考虑。最简单的模式是像 Grass 那样直接利用现有网络带宽，不需要制造和分发，用户无门槛开始，也不需要销售，有助于项目早期快速扩展网络。

代币经济

代币机制设计是 DePIN 项目中最具挑战性的环节。与其他领域的项目不同，DePIN 需要在早期对网络的各个参与方进行激励，因此需要在项目非常早期的阶段推出代币。

团队

团队配置中，创始人至少需要以下背景各一名：一是在本领域传统公司有丰富经验，负责技术和产品等实际落地事项；二是加密原生，熟悉代币经济和社区建设，了解加密用户和非加密用户的偏好和心智模型的异同。

其他

还需考虑监管问题，例如在某些地区采集道路影像和数据可能涉及敏感性问题。

小结

尽管 DePIN 与现实结合的特性使得发展周期较长，但我们已经从 Helium Mobile 的发展中看到一些积极信号。Helium Mobile 与 T-Mobile 合作，实现了用户设备在 Helium 社区热点和 T-Mobile 全国 5G 网络之间的无缝切换。今年年初，Helium 宣布与全球电信巨头 Telefónica 合作，在墨西哥城和瓦哈卡州部署了 Helium Mobile 5G 热点，开始了在南美洲的扩张。

DePIN 还具有两个独特优势：

1. 相比传统垄断性大型企业，DePIN 拥有更灵活的部署方式和手段，且通过代币模型可以在生态系统内部对齐激励。
2. DePIN 有机会带来正外部性，为现实生活和其他行业创造价值，并通过代币经济反哺整个生态系统。

当然，DePIN 同样面临诸多不确定性，如硬件运营导致的时间周期不确定性、监管风险、尽职调查风险等。

综上所述，DePIN 是我们在 2025 年重点关注的赛道，后续我们也将输出更多 DePIN 相关的研究。