Pertumbuhan cepat Ethena-USDe dan tren baru dalam ekosistem Keuangan Desentralisasi

Baru-baru ini, total penerbitan USDe menunjukkan pertumbuhan yang signifikan, dalam sebulan naik dari 2,4 miliar USD menjadi 3,8 miliar USD, dengan kenaikan bulanan lebih dari 58%. Tren pertumbuhan ini terkait erat dengan harga Bitcoin yang mencapai titik tertinggi baru. Dengan sentimen pasar yang positif, tingkat pembiayaan yang meningkat mendorong imbal hasil staking USDe, yang selanjutnya merangsang penerbitan USDe. Meskipun telah mengalami penurunan dibandingkan periode sebelumnya, hingga 26 November, imbal hasil tahunan yang ditunjukkan oleh platform Ethena masih bertahan di sekitar 25%.

Dalam konteks ini, MakerDAO secara tidak terduga menjadi salah satu penerima manfaat terbesar. Data terbaru menunjukkan bahwa pendapatan harian rata-rata MakerDAO naik lebih dari 200% dibandingkan sebulan yang lalu, mencapai rekor tertinggi. Kenaikan ini tidak dapat dipisahkan dari perkembangan Ethena. Tingkat hasil staking USDe yang tinggi membawa permintaan pinjaman yang besar untuk aset sUSDe dan PT. Sebagai contoh, dengan Morpho, total skala pinjaman yang menggunakan sUSDe dan PT sebagai jaminan untuk meminjam DAI mencapai sekitar 570 juta USD, dengan tingkat penggunaan pinjaman melebihi 80%, dan tingkat hasil tahunan simpanan mencapai 12%. Dalam sebulan terakhir, MakerDAO telah menambah total pinjaman lebih dari 300 juta USD di platform Morpho melalui modul D3M-nya.

Selain itu, permintaan pinjaman sUSDe dan PT juga secara tidak langsung meningkatkan tingkat penggunaan DAI di saluran lain. Misalnya, suku bunga simpanan DAI di platform Sparkfi telah mencapai 8,5%. Menurut neraca MakerDAO, total pinjaman DAI yang diberikan kepada Morpho dan Spark melalui modul D3M telah mencapai 2 miliar USD, yang mencakup hampir 40% dari sisi asetnya. Hanya dari dua bisnis ini, MakerDAO menghasilkan pendapatan tahunan sebesar 203 juta USD, yang setara dengan kontribusi harian sebesar 550 ribu USD, mencakup 54% dari total pendapatan tahunan MakerDAO.

Kebangkitan Ethena telah menjadi kekuatan pendorong inti dalam pemulihan ekosistem DeFi. Dalam model kenaikan ini, sentimen optimis yang dipicu oleh kenaikan harga Bitcoin telah mendorong tingkat biaya modal, yang selanjutnya mempengaruhi imbal hasil staking USDe. MakerDAO, dengan rantai aliran dana yang lengkap dan atribut "bank sentral" yang diberikan oleh modul D3M, telah menjadi dukungan penting bagi ekosistem USDe. Morpho memainkan peran sebagai "pelumas" dalam proses ini. Ketiga protokol ini bersama-sama membentuk mesin inti pertumbuhan ekosistem DeFi saat ini.

Sementara itu, protokol DeFi lainnya seperti AAVE, Curve, dan Pendle juga mendapat manfaat dari kenaikan USDe dalam berbagai tingkat. Misalnya, tingkat penggunaan pinjaman DAI di platform AAVE telah melebihi 50%, dan total simpanan USDS mendekati 400 juta USD. Di platform Curve, pasangan perdagangan terkait USDe/ENA telah masuk ke dalam peringkat volume perdagangan kedua, keempat, dan kelima. Di platform Pendle, pasangan perdagangan terkait bahkan menduduki peringkat pertama dan kelima dalam daftar likuiditas. Serangkaian perubahan ini juga mendorong harga token terkait seperti Curve, CVX, ENA, dan MKR untuk mengalami kenaikan lebih dari 50% dalam sebulan terakhir.

Namun, apakah pola pertumbuhan ini dapat bertahan, kuncinya terletak pada apakah selisih suku bunga antara USDe dan DAI dapat ada dalam jangka panjang. Mengingat kebijakan moneter DAI yang relatif stabil, fokus utama tertuju pada USDe. Faktor-faktor yang mempengaruhi perkembangan USDe meliputi: keberlanjutan sentimen bullish pasar, apakah Ethena dapat meningkatkan efisiensi distribusi APY melalui optimalisasi model ekonomi dan perluasan pangsa pasar, serta tekanan persaingan dari platform lain (seperti produk serupa yang baru-baru ini diluncurkan oleh suatu platform perdagangan).

Meskipun cara kerja modul D3M menimbulkan beberapa kekhawatiran tentang keamanan DAI, dari sudut pandang neraca, DAI yang dicetak oleh D3M sebenarnya dijamin oleh sDAI. Mengingat sDAI akhirnya dipinjamkan sebagai USDe, agunan pada dasarnya diubah menjadi sUSDe atau PT dengan LTV lebih dari 110%, akhirnya membentuk "posisi aset sintetik long dan short dengan rasio LTV lebih dari 110%".

Berdasarkan analisis ini, keberadaan modul D3M tidak akan secara langsung menyebabkan DAI menjadi stablecoin yang tidak terdukung. Namun, itu memang membawa sejumlah risiko potensial:

1. Proporsi modul D3M yang terlalu tinggi dapat membuat DAI kembali menjadi "mata uang stabil bayangan", mirip dengan sebelumnya PSM yang membuatnya menjadi "bayangan USDC".
2. Risiko operasional Ethena, risiko kontrak, dan risiko kustodian dapat ditransfer ke sistem DAI, sementara keberadaan perantara seperti Morpho semakin meningkatkan kompleksitas risiko.
3. Pola ini mungkin akan menurunkan rasio jaminan keseluruhan DAI.

Secara keseluruhan, pertumbuhan cepat Ethena-USDe telah membawa vitalitas baru ke ekosistem Keuangan Desentralisasi, tetapi pada saat yang sama juga memicu pemikiran mendalam tentang stabilitas sistem dan manajemen risiko.